（报告出品方/分析师：招商证券 汪刘胜 杨献宇）

一、汽车检测领域优质标的，具备雄厚的背景和先发优势

1、公司是专业的汽车检验检测认证机构，具备央企背景

公司是国内专业的汽车检验检测认证机构，在汽车技术服务领域拥有较高的行业地位。

公司始建于1965年3月，原名重庆重型汽车研究所，是国家一类科研院所。2001年，更名为重庆汽车研究所，同时转制为科技型企业；2003年，划归国务院国资委管理；2012年在上交所上市。

公司是我国汽车行业国家级科技创新和公共技术服务机构，是我国汽车测试评价及质量监督检验技术服务的主要供应商，拥有国家燃气汽车工程技术研究中心、汽车噪声振动和安全技术国家重点实验室、替代燃料汽车国家地方联合实验室、国家智能清洁能源汽车质量监督检验中心、国家机器人检测与评定中心（重庆）、国家机动车质量检验检测中心（重庆）、国家氢能动力质量检验检测中心、国家机动车质量检验检测中心（广东）、国家智能网联汽车质量检验检测中心（湖南）（筹）等国家级平台，公司致力于为我国汽车行业科技创新和企业技术进步提供支持和发挥引领作用，在我国汽车技术服务领域拥有较高的行业地位。

公司实控人为国务院国资委，是一家典型的央企背景企业。

近年来，中央企业推动布局结构优化，实施了一批专业化整合项目。2022 年 5 月，公司原控股股东中国通用技术（集团）控股有限责任公司与现控股股东中检集团启动了关于中国汽研国有股份划转相关工作。

2023 年 1 月 16 日，公司接到中国中检发来的由中国证券登记结算有限公司上海分公司出具的《过户登记确认书》公司控股股东由通用技术集团变更为中国中检；中国中检直接持有中国汽研 534,714,168 股股份，占中国汽研总股本的 53.2%，成为公司第一大股东；通用技术集团及一致行动人中机公司、中技公司不再持有本公司股份；公司实际控制人未发生变化，仍为国务院国资委。

通过整合集团内外部优质资源，落实专业化整合。

中国中检是经国务院批准成立,在国家工商总局登记注册迄今为止唯一带“中国”字头以“检验、鉴定、认证、测试”为主业的跨国检验认证机构，拥有 CCIC 和 CQC 两大品牌，设有检验公司、中国质量认证中心、测试公司三大业务平台，公司纳入中国中检有望获得更多协同效应。

一方面公司主动融入中检集团的发展，承担集团交通运输产品线牵头单位职责，充分利用中检集团资质、客户、网络等资源，整合原有汽车、摩托车、轨道交通等领域检验检测认证优质资源，拓展延伸新兴领域赛道，确保集团交通运输产品线战略目标实现；

另一方面，公司保持自身发展战略的稳定性、延续性和独立性，围绕大交通领域，加快在相关领域检验检测认证资源布局，进一步提升公司检验检测认证一体化服务能力，发挥“检测认证一体化”协同效应，促进公司经营业绩持续提升。

公司通过持续推动公司与中检集团的文化融合、业务融合、管理融合，可以尽快释放专业化整合红利。

2、主营业务结构清晰，在全国汽车产业集群合理布局

公司主营业务为汽车技术服务和装备制造业务，其中汽车技术服务为公司的核心业务。

公司业务主要包括两部分，

（1）汽车技术服务业务：主要是为客户提供行业发展规划、法规标准研究、行业管理等技术支持和服务，为客户新产品开发、改进提供关键核心技术研发、咨询和软硬件集成整体解决方案。

（2）装备制造业务：包括工程、物流专用车、环卫专用车及装备；燃气汽车系统及零部件；轨道车辆传动系统、制动系统及关键零部件。

2022 年公司汽车技术服务业务营收占比为 84.4%，为公司最核心的业务，公司为我国汽车行业科技创新和企业技术进步提供支持和引领作用，在我国汽车技术服务领域拥有较高的行业地位。

以重庆总部为中心，向全国主要汽车产业集群进行布局。

公司依托技术、资质和人才优势，持续推进以重庆本部为中心，覆盖全国主要汽车产业集群地的测试研发技术服务战略布局和资源整合，提高和完善汽车测试研发核心业务服务能力和体系。

2022 年，重庆本部的氢能动力国检中心建成投入使用；华东区域的中国汽研华东总部基地建设项目于 2022 年 8 月 19 日举行开工仪式，进入实施阶段；华南区域与比亚迪全资子公司弗迪精工有限公司合资设立的中汽院（深圳）科技有限公司完成注册，于 2022 年 10 月 27 日正式挂牌成立；华北区域的网络数据安全实验室一期建设，获批筹建车联网信息安全国检中心。

未来公司将持续深入推进“1+3+X”区域布局规划，构建以重庆本部为中心，覆盖华东、华南、华北等主要汽车产业集群的属地化、一体化技术服务的能力。

22 年华东地区的营收占比首次超过西南地区，主营业务跨地区分布趋于均衡。

从公司主营业务地区结构分布来看，目前华东和西南地区为公司创收的主要地区。

其中，重庆是公司总部所在地，2020~2022 年公司在西南地区营收占比分别为 52.3%、48.5%和 27.7%，呈现逐步下降的趋势；2020~2022 年在华东地区营收占比分别为 20.9%、22.0% 和 29.6%，呈现逐步提升的趋势，其中 2022 年华东地区的营收首次超过西南地区，可见公司在各地区的业务结构逐渐优化，以重庆为中心向华东、华南、华北等主要汽车产业集群扩散的布局规划卓有成效。

3、公司管理层实力雄厚，通过“354”战略优化战略布局

公司管理团队行业经验丰富，核心骨干为专家型管理人。

根据公司管理团队的履历，公司核心管理人均多年深耘汽车行业，拥有过硬的技术能力、优秀的学历背景、丰富的行业知识和工作经历，有助于带领公司优化调整全国战略布局和产业结构，稳步推进传统检测业务，在新能源、智能网联创新业务实现更大突破。

此外，公司董事周玉林与刘江现分别担任中检集团战略与投资部总经理、中国质量认证中心党委委员、副主任，有助于推进公司与中检集团资源深度整合。

通过制定了“354”战略布局顶层规划，促进组织结构逐步优化。

2023 年，公司持续推进“354”战略布局顶层规划，形成了以重庆总部为核心，以“北京院、苏州院、深圳院”为三大区域总部的全国空间布局，旨在辐射我国华北、华东、华南三大主要汽车产业集群地，持续打造区域化、属地化服务能力；同时，围绕中国汽研核心主责主业重新梳理并构建起“检测工程、能源动力、信息智能、装备和后市场”五大事业部体系；并打造了“标准认证、政研咨询、数据信息、品牌宣传”四个专业化平台中心，持续为公司主营业务发展赋能。

4、公司技术服务业务稳定增长，盈利能力持续上行

公司汽车技术服务业务维持稳定增长，装备制造业务阶段性承压已逐步改善。

2022 年，公司实现营业收入 32.9 亿元，同比下降 14.2%。其中，汽车技术服务业务实现收入 27.8 亿元，同比增幅 16.6%，实现稳定增长；装备制造业务实现收入 4.9 亿元，同比降幅 65.8%，主要原因是专用车业务受市场环境影响，公司加强风险管理，控制业务规模，导 致收入同比下降。

1Q23 公司不利因素有所改善，1Q23 实现营业收入 7.1 亿元，同比增长 26.0%，其中，汽车技术服务业务实现收入 5.9 亿元，同比增长 17.2%，装备制造业务实现收入 1.2 亿元，同比增长 103.0%。

公司营收实现正增长主要原因为：

一是公司加强内部资源协同，积极推动市场拓展和战略执行落地，技术服务业务稳中有升；

二是装备制造业务市场逐渐回暖，大客户拓展效果显现，新增订单和发货数量同比增加。公司扣非归母净利润长期维持正向增长，盈利能力较为稳健。

2020-2022 年，公司实现归母净利润 5.6、6.9 和 6.9 亿元，同比分别+19.6%、+23.9%和-0.4%，其中 22 年净利润同比下降幅度明显少于营收下降幅度，可见公司盈利能力较为稳健。

此外，公司扣非归母净利润增速稳定，2020-2022 年公司分别实现扣非归母净利润 4.9、5.7 和 6.5 亿元，同比+15.2%、15.9%和 14.3%，增速恒为正。

公司具备较高的毛利率，且毛/净利率均呈上行趋势。

2020-2022 年公司毛利率分别为 30.7%、33.4%和 44.1%，毛利率呈现明显的上升趋势，其中 22 年公司毛利率出现明显提升，我们认为 22 年公司主营业务结构变动较大，毛利率较高的技术服务业务在主营业务中占比提升，从 2021 年的 62.0%增至 2022 年的 84.4%，导致公司综合毛利率提升明显。

从公司净利率看，2020-2022 年公司净利率分别为 17.1%、19.0%和 22.1%，其上升趋势与毛利率基本保持一致，可见公司整体盈利能力上行，但 2022 年二者差值明显增大，净利润增速明显低于毛利润增速，我们认为主要原因在于公司研发费用和管理费用支出增加。

公司整体期间费用率有所提升，在管理和研发方面投入增加。2020-2022 公司期间费用率分别为 12.9%、14.4%和 18.6%，公司整体期间费用率逐步提升。其中 2020-2022 年公司管理费用率分别为 6.6%、7.3%和 9.3%，研发费用率分别为 4.8%、4.9%和 6.6%。

公司把握汽车行业“电动化、智能化、网联化”发展方向，坚持创新驱动发展，不断完善科技创新体系，加大科技投入和管理投入。

在管理费用方面，公司提升高质量发展，持续引进先进人才，人工成本有所增加，且 22 年公司股权激励成本增加。

在研发费用方面，持续开展课题研究和关键核心技术攻关，提高技术创新能力，旨在引领汽车产业发展新趋势，助力汽车产业高质量发展，22 年公司投入科研经费 2.3 亿元，占营业 收入的 6.9%。

公司具备较好的资金流动性，且 ROE 维持在 10%-15%的区间。

公司货币资金占比较高，2021 年至 1Q23，公司货币资金占总资产的比重分别为 19.8%、22.4%和 20.8%，货币资金占总资产比例长期维持在 20%左右，可见公司具备较好的流动性和抗风险能力；

从投资回报率来看，2020-2022 年公司 ROE 分别为 11.5%、13.1%和 12.1%，公司 ROE 长期维持在 10%~15%的区间，可见公司具备较好的盈利能力，且还具备一定的增长空间。

二、汽车技术服务：具备“检验认证一站式”服务，毛利率长期高位运行

1、具备“检验认证一站式”服务，较早布局新能源及智能网联领域

公司汽车技术服务业务包括整车及传统零部件开发和测评业务、新能源及智能网联汽车开发和测评业务、测试装备业务三块业务，2022 年此三块业务分别占技术开发业务营收的 77.4%、13.9%和 8.7%。

公司主要通过检测工程事业部从事测评相关业务，公司检测工程事业部下辖国家机动车质量检验检测中心（重庆）、国家汽车质量检验检测中心（广东）、国家智能清洁能源汽车质量检验检测中心三大组织机构，并拥有汽车噪声振动和安全技术国家重点实验室、车辆/生物碰撞安全重庆市重点实验室、车辆排放与节能重庆市重点实验室等科技平台，构建起以重庆本部为核心，辐射全国主要汽车产业集群的技术服务布局。

检测工程事业部聚焦“安全”“绿色”“体验”三大技术，在整车测评、环保与健康、汽车安全技术、部件与材料、风洞技术、NVH 技术、试验场地等领域，提供解决方案、软件数据、装备工具三类产品，开展产品认证检验、开发性试验、企业委托检测及性能开发，构建了研发检测认证一体化服务能力。

公司检测领域覆盖工信部汽车产品公告、生态环境部移动源环保公告、交通运输部道路运输车辆达标车型检测、CCC 认证、进出口检验、委托检验、司法鉴定和事故分析等。

公司较早布局汽车智能网联相关业务，智能化趋势下促进公司竞争力提升。

在智能网联相关业务领域，公司主要提供两大技术服务：智能汽车整车测试评价服务、智能汽车功能安全与预期功能安全技术服务，以及三大解决方案：智能汽车虚拟场景库与仿真系统综合解决方案、车路协同车联网整体综合解决方案、智能汽车测试装备解决方案。

目前国家针对智能驾驶的强制性法规检测还很少，但国家相关整体标准体系正在逐步完善中，近期工信部也发布了《国家车联网产业标准体系建设指南（智能网联汽车）（2022 年版）》（征求意见稿）。

公司智能网联业务起步较早，已投资和管理的几个试验场资源均具备智能网联汽车的测试评价能力。

公司围绕智能网联测评，拥有 IVISTA 品牌优势，可提供贯通测试评价、整车装备和数据仿真的全套工具链开发和整体市场推广，预计未来公司在智能汽车测试评价及虚拟仿真业务方面会有较快增长。

在新能源领域公司检测范围覆盖新能源整车及部件、氢能全产业链。在新能源汽车领域，公司主要开展新能源汽车的法规检测、DV/PV 委托测试、基于新标准新规范的测试评价，提供新能源汽车能量流、热管理、动力经济性、电子电气架构、电性能等的开发解决方案。

在氢能领域，公司正在建设的国家氢能质检中心已于 2022 年完工并投入试运营，建成后的中心将以检验检测为核心，总体规划建设五大试验室：氢能整车试验室、燃料电池试验室、氢能辅件试验室、动力总成试验室、电机电池试验室，将具备燃料电池整车、燃料电池单体、模块与系统、空压机/氢循环泵等关键零部件、氢气品质、电机电池等产品的检测能力，为能源和汽车产业的战略转型提供有力保障。

2、行业具备较高的进入壁垒，电动化、智能化背景下迎发展新机

我国汽车生产企业和产品实行准入管理制度，因此需要检测机构拥有各类资质。如：工信部的“车辆生产企业及产品公告”管理制度、国家质监总局（国家认监委）的“中国强制性产品认证（CCC）”、环保部的“机动车环保公告”管理制度、交通部的“道路运输车辆燃料消耗量达标车型的公告”管理制度等。机动车产品须满足我国的强制性标准等相关要求才准予生产销售和上牌使用。

公司是国家质量监督检验检疫总局“国家机动车质量监督检验检测中心”、工业和信息化部“汽车新产品申报公告检测机构”、环境保护部“机动车排气污染国家级检测单位”、国家认证认可监督管理委员会“汽车产品强制性认证检测机构”等授权的汽车产品检测机构依托单位，拥有健全的汽车检验检测资质和中国合格评定国家认可委员会（CNAS）认可的实验室。

汽车测试评价业务具有较高的进入壁垒，中国汽研（重庆中心）是其中成立最早的上市企业。汽车测试评价属于技术密集型、资金密集型和国家授权经营行业，需要有高技术素质的员工队伍、完善的试验设备设施、试验分析软件以及丰富的经验积累。同时，国家对专项的试验检测业务进行行政授权管理，未经授权不能从事相关的检测服务业务。

以中国汽车技术研究中心有限公司、中国汽车工程研究院股份有限公司、襄阳达安汽车检测中心有限公司等 10 家汽车检验检测机构（见表 3）为代表的我国汽车检验检测领域主力机构，是我国汽车上市前执行产品准入的检验检测机构的最杰出代表。

超大规模的国内汽车市场，叠加自主品牌份额的提升，为国内汽车技术服务行业提供了广阔的发展空间。

2021 年至今，尽管在全球新冠疫情、国际贸易保护主义和国内需求收缩等多重不利因素的影响下，我国汽车销量仍呈现正向增长态势，据中汽协统计，2023 年 1-5 月，我国汽车销量为 1,061.7 万辆，同比+11.2%，汽车销量继续稳居全球第一。

近年来，我国逐渐加大了对自主品牌的汽车企业的支持力度，2023 年 1-5 月，在我国乘用车市场中自主品牌的市场 份额稳定高于 50%，自主品牌的崛起助力国内汽车产品开发及咨询服务提供商逐渐成长，承担起越来越多的乘用车整车设计开发及咨询工作。

随着全球能源危机和世界气候环境变化的迫切需求，以先进动力总成和电动汽车为代表的节 能和新能源技术研发得到了快速发展，我国在电动汽车领域拥有较好的技术基础和优势，通过国家的政策支持，电动车已经逐步进入产业化示范推广应用阶段，也将促进国内汽车产品开发及咨询服务提供商的成长。

新能源汽车、智能网联汽车发展，为汽车技术服务行业提供了发展新动能和新机遇。

汽车行业正在经历百年未有之大变局，互联网、5G 通信、大数据、云计算、人工智能等新一代技术革命，推动汽车与能源、交通、信息通信等领域加速融合，“电动化、智能化、网联化、共享化”成为汽车产业技术发展新趋势，新技术、新产品、新生态和新模式加速涌现。

国家政策大力支持新能源汽车发展，我国新能源汽车爆发式增长，技术层面，随着互联网公司及造车新势力的入场，整车架构向“智能座舱+自动驾驶+滑板底盘”演化，汽车技术与跨界技术加速融合，汽车已成为消费电子的重要载体，对技术服务需求进一步提升。

根据《新能源汽车技术路线图 2.0》，2025 年新能源汽车占汽车总销量的 20%、氢燃料电池汽车保有量 10 万辆，智能网联汽车 PA/CA 汽车占销量的 50%，C-V2X 新车装配率 50%，高度自动驾驶汽车实现限定区域和特定场景商业化应用；到 2035 年新能源汽车占汽车总销量的 50%以上，氢燃料电池汽车保有量 100 万辆，智能网联汽车、网联式高度自动驾驶车辆广泛应用，这些技术都将为汽车技术服务行业提供了发展新动能和新机遇。

3、汽车技术服务业务稳定增长，通过加大研发投入维持竞争力

公司汽车技术服务业务营收稳定增长、毛利率维持在 50%左右的高位。2020-2022 年，公司技术服务业务分别创收 18.0、23.8 和 27.8 亿元，同比+21.9%、23.3%和 16.9%。

其中 2021-2022 年公司技术服务业务稳定增长，主要原因：

一是汽车行业电动化、智能化、网联化等技术变革持续催生相关技术服务需求增长；二是公司强化业务协同，动态跟踪市场信息，一企一策加强市场开拓力度，优化客户结构；三是持续增强技术服务核心竞争力，推进业务结构优化，非法规类业务、风洞业务、新能源及智能网联业务、测试装备业务量同比提升。

在毛利率方面，公司该业务长期维持 50%左右的高位毛利率，盈利能力表现优秀。

公司研发人员数量占比稳定高于 30%，研发人员中硕/博士研究生占据约 50%比例。

公司坚持人才是第一资源的理念，实施人才强企战略，近年来公司不断扩充研发人员，2020-2022 年公司研发人员数量占比为 33.1%、30.6%和 31.9%。

公司不断加强科技人才队伍建设，2022 年公司引进博士和技术骨干 49 人，招聘高质量应届毕业生 166 人，截至 2022 年年末，公司职工人数 2,571 人，其中具有副高及以上职称人员 245 人、硕士以上高学历人员 767 人，其中研发人员中硕、博研究生比例合计接近 50%。

在管理方面，公司不断推动领导干部轮岗交流，严格落实干部“能上能下”要求；强化班子建设，优化任期制和契约化管理机制，开展经理层成员和中层干部契约化考核；开展“驭车计划”等培养项目，持续提升干部人才综合能力素质；加强年轻干部教育培养和监督，开展人事档案专项审核，推动人力资源管理流程优化和信息化建设。

公司研发费用率显著提升，近两年研究成果主要体现在新能源、智能化及高端装备领域。

公司把握汽车行业“电动化、智能化、网联化”发展方向，坚持创新驱动发展，不断完善科技创新体系，加大科技投入。

2020-2022 年公司研发费用分别为 1.7、1.9、2.2 亿元，研发费用率分别为 4.8%、4.9%和 6.6%，其中 22 年公司围绕“安全、绿色、体验” 三大技术主线，投入科研经费 2.26 亿元，占营业收入的 6.88%，公司持续开展课题研究和关键核心技术攻关，提高技术创新能力，2021-2022 年公司主要研究领域为双碳领域、网络与数据安全领域、智能驾驶领域、高端装备领域、氢能领域、数据应用领域和驾驶安全领域。

三、装备制造业务：专用汽车业务有望触底反弹，燃气系统业务快速增长

公司装备制造业务包括专用汽车、轨道交通关键零部件、汽车燃气系统及其关键零部件三部分。

专用汽车业务：公司专用汽车业务由子公司凯瑞特种车开展经营。

为了实现公司技术能力的产业转化，公司于 1993 年成立凯瑞特种车制造厂，开始从事特种专用汽车的制造业务，以及将实验室自身所需的各种试验设备进行产业化开发。

目前专用汽车改装技术已经成熟普及，但是由于该业务仍然盈利，且出于保持业务连续性及业务规模的考虑，公司仍然保持着相关业务的开展。

经过多年经营，公司专用汽车改装业务在市场上建立了一定的品牌优势，并与各主要汽车底盘生产商保持了良好的合作关系。

专用汽车业务阶段性承压，23 年底部向上可期。

2022 年受物流不畅、需求萎缩、油价上涨等多重因素影响，专用车行业处于低位运行。

据中国汽车工业协会统计，我国商用车产销分别为 318.5 万辆和 330.0 万辆，同比下降 31.9%和 31.2%，中重型货车下降幅度更大。

受疫情及政府财政资金紧缺等外部因素影响，叠加公司主动强化风险管理，控制业务规模，2022 年公司专用汽车改装与销售—自卸车、物流车、环卫车销量同比下降 81.76%、37.20%、87.58%，该业务营业收入大幅减少，导致 2022 年公司总营收承压。2023 年各种不利因素逐渐减退，专用车行业有望触底反弹，尤其是新能源专用车、环卫专用车相关细分市场发展前景持续看好。

轨道交通关键零部件业务：轨道交通是我国高端装备制造的代表，具有全球领先优势。

国家铁路网建设、城际和市域铁路建设、城市轨道交通建设和“一带一路”等战略推进，轨道交通将保持持续高质量发展，为轨道交通关键零部件带来增长潜力。

公司轨道交通及零部件业务由凯瑞传动开展经营，公司进入轨道交通领域源于受委托进行重庆单轨列车传动与制动系统关键零部件技术的国产化研究，经过公司多年研究开发，最终完成技术突破，打破国外垄断实现自主创新，也使得公司成为国内单轨技术的独家提供商和传动与制动系统关键零部件设备供应商。

公司在轨道交通关键零部件—单轨减速机及配件业务掌握关键技术，该业务毛利率始终保持在较高水平，2020-2022 年该业务毛利率分别为 44.4%、45.9%和 36.1%，毛利率位居公司三大装备制造业务第一，拉动装备制造业务整体毛利率上行。

从销量来看，该业务产销量逐年增加，但 2022 年受客户上线计划延迟影响小幅回落。

燃气系统及零部件业务：燃气汽车是国家支持和鼓励发展的清洁能源汽车。

2022 年，受俄乌冲突持续和国际原油大涨的影响，国内汽柴油价格均处于持续高位，进而助推国内燃气汽车需求和燃料电池汽车整体发展势头；同时，《氢能产业发展中长期规划（2021—2035 年）》作为我国首个针对氢能产业发展的中长期规划的发布，对我国氢能产业高质量发展产生了积极而深远影响，进一步加速推进了我国氢燃料电池汽车的商业化进程。

据中国汽车工业协会统计，氢燃料电池汽车 2022 年产销量分别为 3,626 辆和 3,367 辆，同比实现翻倍增长，与之相关的系统及关键零部件产业迎来良好的发展机会。

公司燃气汽车技术系统及零部件业务由子公司凯瑞动力开展经营，将研究开发的燃气汽车技术成果产业化，包含燃气汽车系统研究开发、生产制造、销售以及燃气汽车改装等业务。

2022 年，凯瑞动力公司聚焦燃气业务和氢能业务，成功开拓新客户，实现燃气系统和零部件、氢能关键零部件销售新突破，获评重庆市优秀企业技术中心。

一方面受国际油价飙升影响，另一方面在氢能市场及新客户市场开拓效果显著，国六燃气系统及新能源技术服务业务持续提升，公司汽车燃气系统及关键零部件销量在 2022 年同比增长 48.7%，该业务营收也相应增加，但增速略微放缓。

四、盈利预测

公司总体围绕“安全、绿色、体验”三大技术主线，持续深耕检验检测认证、新能源、智能网联等重点行业领域研究，全力以赴拓市场、保生产，强化精益管理，确保公司经营稳健运行。

1. 汽车技术服务业务：

汽车技术服务业务是公司的核心业务，主要分为传统整车和零部件设计、新能源与智能装备 业务以及专用测试装备。

（1）对于传统整车和零部件设计业务，由于传统业务发展相对平稳，我们预计 23-25 年营收增速分别为 12.0%、7.0%和 8.0%，毛利率也维持在 50.0%。

（2）对于新能源与智能装备业务，一方面，受益于电动化、智能化浪潮下，我国新能源车行业景气度高增，且国内自主品牌份额不断提升，促进行业需求呈现显著增长的态势。

另一方面，公司在新能源和智能化领域不断进行研发投入，以实现技术创新和对新兴领域（如燃料电池领域）进行布局，公司本身业务能力显著提升。两方面因素共同促进公司在新能源与智能装备业务领域实现高速增长。

我们预计 23-25 年公司该业务营收增速分别为 80.0%、55.0%和 55.0%，毛利率维持在 44.0%的水平，24-25 年受益于规模效应毛利率实现提升。

（3）对于专用测试装备业务，该业务是公司 22 年开始创收，业务体量相对较小，预计 23-25 年营收增速分别为 40.0%、20.0%和 20.0%，毛利率维持在 21.0%左右的水平。

2. 装备制造业务：

公司装备制造业务在 22 年受到国内大环境以及行业影响较为严重，预计 23 年公司装备制造业务市场逐渐回暖。

（1）对于专用车业务，22 年受前期环保和超载治理政策下的商用车需求透支、油价持续高位等多重因素影响，我国商用车市场整体需求放缓，23 年有望触底反弹，尤其是新能源专用车、环卫专用车相关细分市场发展前景持续向好，预计 23-25 年该业务营收增速为 120.0%、40.0%和 20.0%，毛利率维持在 5.5%上下。

（2）对于轨道交通关键零部件，我国轨道交通业正由重建设阶段向建设与运营并重阶段转变，对零部件的需求增速放缓，预计 23-25 年营收增速分别为 10.0%、5.0%和 2.0%，毛利率维持在 38.0%左右。

（3）对于燃气系统及零部件业务，凯瑞动力公司聚焦燃气业务和氢能业务，成功开拓新客户，实现燃气系统和零部件、氢能关键零部件销售新突破，预计 23-25 年该业务营收增速分别为 40.0%、20.0%和 10.0%，且随着规模的提升，毛利率逐渐从 24.0%提升至 27.0%。

费用率假设：公司不断加强费用控制， 22 年公司销售/管理/研发和财务费用率分别为 3.2%/9.3%/6.6%和-0.5%，其中管理费用受当期股权激励成本的增加提升明显，22 年研发费用率也呈现快速上升的趋势。

我们假设公司 23-25 年，在营收增长的情况下各项费用率有所下降，公司销售费用稳定维持在 3.2%左右的水平，管理费用率下降明显，并维持在 8.6%左右的水平，研发费用率维持在 6.1%左右的水平，财务费用率维持在-0.4%左右。

如上文盈利预测，公司业绩稳步增长，随着公司持续增强技术服务核心竞争力，推进业务结构优化，非法规类业务、风洞业务、新能源与智能网联业务、测试装备业务量增长明显。

我们预计公司 23-25 年营业收入分别为 42.8、51.3 和 61.6 亿元，同比增长 30.0%、20.0%和 20.0%，归母净利润分别为 8.5、9.8 和 11.6 亿元，同比增长 23.2%、15.2% 和 18.5%。

五、风险提示

行业发展不及预期风险。

一是整车制造行业受宏观经济周期、政策因素、行业因素的影响较大，若我国汽车产销量进 入高位低速增长或负增长的阶段，存在行业景气度下降，产业链相关企业技术研发投入下降，从而导致汽车技术服务需求下降的风险。

行业政策变动风险。

二是新能源汽车补贴政策退坡直至退出，可能存在新能源汽车发展不达预期的风险；三是国家汽车准入审查简化和检测业务逐步放宽，存在法规检测业务减少，行业竞争加剧的风险。

技术创新效果不达预期的风险。

汽车产业正处于技术和生态的重大变革阶段，新能源汽车和智能网联汽车引领汽车行业向“电动化、智能化、网联化、共享化”加速发展，公司若不能及时准确把握技术发展趋势或技术研发能力不足，将制约公司技术服务业务核心竞争力的提升。

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报告来自【远瞻智库】